Strikt gescheiden markten

De wereldburger koopt en China fabriceert. Maar, als China een succesvol producent is, waarom belegt de wereldburger dan zo weinig in China? Het kan. Sinds begin jaren negentig kan zij aandelen kopen in Chinese bedrijven op de aandelenbeurzen in Shenzhen en Shanghai. De buitenlandse belegger handelt echter fors minder in deze aandelen dan de lokale Chinese belegger.

Het bijzondere aan de Chinese markt is dat er strikt gescheiden aandelenmarkten bestaan voor binnen- en buitenlandse beleggers. Laatstgenoemden kopen zogenaamde B-aandelen en Chinese beleggers kopen A-aandelen. B-aandelen noteren in Amerikaanse of Hong Kong dollars, A-aandelen in de lokale munt. Het is onmogelijk voor beide groepen het andere type aandelen te kopen. Dit onderscheid is gelijk ook het enige onderscheid. Beide categorieën beleggers krijgen hetzelfde dividend uitgekeerd en hebben hetzelfde stemrecht. Dit laatste recht heeft overigens maar beperkte waarde omdat de Chinese overheid meer dan 50% van alle aandelen in haar bezit heeft.

Chinezen weten meer

Door de jaren heen is de lokale A-markt veel actiever geweest dan de buitenlandse B-markt. Met de onderzoekers Kalok Chan (Hong Kong) en Zhishu Yang (Beijing) heb ik een zeer gedetailleerde dataset onderzocht waarin alle financiële transacties opgenomen waren voor de periode 2001-2002. We vinden als resultaat dat er minstens twee maal zoveel volume omgaat in de lokale A-markt.

De A-aandelen zijn door de jaren heen ook fors duurder geweest dan de B-aandelen. In onze dataperiode kosten ze bijna vijf keer zoveel. We ontwikkelen theorie om dit te kunnen verklaren. In figuur 1 zie je dat de evenwichtsprijs van een aandeel op markt A ten alle tijden hoger ligt dan op markt B. Naarmate een lokale belegger meer geïnformeerd raakt en dus minder onzeker over het toekomstig rendement, stijgt de vraag op de A-markt en wordt het prijsverschil eerst groter. Als λ ( lambda, het deel van de A-markt beleggers dat geïnformeerd is) na λ=0,2 verder stijgt, begint het verschil in prijs weer te dalen. De intuïtie is dat de prijs op de A-markt dusdanig informatief wordt, dat beleggers op de B-markt het signaal oppikken, waardoor de vraag op de B-markt ook stijgt.

Uit het prijsverschil blijkt dat de markten ook echt gesegmenteerd zijn. Immers, als Chinese beleggers toegang zouden hebben tot de B-markt, dan zouden ze daar massaal kopen. De prijsdruk zal er dan voor zorgen dat deze aandelen net zo duur worden als de A-aandelen. De wet verbiedt Chinese beleggers weliswaar te handelen op de B-markt, maar ook het gebrek aan buitenlandse valuta weerhoudt hen ervan te kopen op de B-markt. De Chinese burger heeft simpelweg geen dollars en kan er niet aankomen.

Dicht bij het vuur

Onze resultaten zijn verrassend in de zin dat we vaak denken dat de internationale grootbanken een informatievoorsprong hebben. Zij beschikken immers over analisten met superieure scholing en ruimere ervaring. In het geval van China lijkt dit niet de doorslag te geven: sommige lokale Chinese beleggers blijken beter geïnformeerd te zijn. Een belangrijke reden is dat zij dicht bij het vuur zitten en dat is een voordeel in deze markt die beduidend minder transparant is dan de Westerse markten. Bedrijven publiceren weliswaar financiële berichten, maar controle op de gegevens is er niet of nauwelijks. Buitenlandse beleggers kunnen leren over de onderliggende waarde van bedrijven door bewegingen op de A-markt goed in de gaten te houden.