Tegenpolen winnen Nobelprijs voor de economie

Ze waren het nooit eens over hoe de markt werkt. Toch winnen Eugene Fama en Robert Shiller, samen met econometrist Lars Peter Hansen, de Nobelprijs voor de economie. Hoe kan dat?

16 oktober 2013

Als je wil investeren op de beurs, in huizen of in andere zaken waarvan de waarde kan veranderen, kun je snel geld verdienen als je zou kunnen voorspellen welke producten op korte termijn meer waard worden. Maar al die deskundigen die menen iets zinnigs te zeggen over het koersverloop op de beurs ten spijt, de beurs laat zich niet voorspellen.

Koersstijgingen uit het verleden geven geen enkele garantie voor de toekomst, althans niet op korte termijn. Tot die conclusie kwam econoom Eugene Fama van de Universiteit van Chicago, na uitgebreid statistisch onderzoek in de late jaren zestig.

Aap met dartpijltjes

‘Een aap die dartpijltjes gooit op de financiële pagina’s van een krant is net zo goed in het selecteren van winstgevende aandelen als een expert op de beurs’, zo vatte econoom Burton Malkiel de onvoorspelbaarheid van de markt samen in zijn boek A random walk down Wall Street uit 1973. Volgens Nobellaureaat Fama zijn markten onvoorspelbaar omdat koersen tot stand komen doordat beleggers rationeel reageren op alle op dat moment bekende informatie. Om de beurs te kunnen voorspellen zou je moeten beschikken over alle informatie die er bestaat, ook over de toekomst, en dat kan niet. Of je moet natuurlijk handelen met voorkennis, maar dat is valsspelen en zelfs strafbaar.

De ‘efficiënte markt’ noemde Fama deze rationele manier van prijsvorming. De onvoorspelbaarheid betekent dat je nooit meer dan gemiddelde winst kan maken op de beurs. Omdat Fama’s onderzoek zo overtuigend aantoonde dat de markt inderdaad zo werkt, namen veel economen en beleggers zijn theorieën over en gingen met Fama’s ideeën in het achterhoofd beleggen.

De overtuiging dat de markt een rationeel – en dus veilig – proces is, maakte dat overheden in de jaren zeventig en tachtig de economie steeds minder regels oplegde. Een efficiënte, rationele markt functioneert het immers beste zonder te veel overheidsbemoeienis.

Hypes en zeepbellen

Maar al begin jaren tachtig had Robert Shiller, met wie Fama nu een Nobelprijs deelt, twijfels bij hoe Fama dacht dat de markt werkte. Hij ontdekte dat aandelenkoersen van beursgenoteerde bedrijven veel meer variëren dan je op basis van het daadwerkelijke dividend (het deel van de winst dat bedrijven aan hun aandeelhouders uitkeren) mocht verwachten. Volgens Shiller was er nog iets anders in het spel dan alleen rationeel kopende en verkopende beleggers die reageren op informatie. Hij ontdekte dat de sterke variatie in aandelenprijzen irrationele, maar op lange termijn wel degelijk voorspelbare patronen te ontdekken waren.

De irrationele krachten in de markt komen volgens Shiller voort uit menselijke emoties. Hij probeerde dan ook modellen uit de psychologie en sociologie te integreren in zijn economische modellen. Irrationeel, menselijk gedrag verklaart volgens Shiller waarom er soms ‘zeepbellen’ in de markt ontstaan, wanneer zaken door beleggers collectief overgewaardeerd worden, en er een soort hype ontstaat. Sprekende voorbeelden zijn de internetzeepbel rond 2000 en de hypotheken-zeepbel in de VS, die in 2008 de kredietcrisis veroorzaakte.

Was de enorme stijging van huizenprijzen in de VS een ‘zeepbel’ in de markt? Volgens Robert Shiller reageren beleggers soms irrationeel op een hype. Mede-nobelprijslaureaat Eugene Fama dacht altijd dat ‘zeepbellen’ niet bestaan.
Joaquim Alves Gaspar,, Wikimedia Commons via CC BY-SA 3.0

Prijzen in de markt zijn dus op korte termijn onvoorspelbaar (Fama) maar op lange termijn zijn er patronen te herkennen (Shiller). Shiller en Fama en ook de econometrist Lars Peter Hansen krijgen de Nobelprijs vooral voor de analytische modellen die zij ontwikkelden om prijsverloop te bestuderen. Hun methoden worden overal in de economische wetenschap gebruikt. Maar is het niet alsnog vreemd dat twee economen die zo anders denken over de economie samen een Nobelprijs delen?

Ratio en emotie

“Ik begrijp de keuze van het Nobelcomité heel goed,” zegt Han Smit, hoogleraar in Corporate Finance aan de Erasmus School of Economics. “Eugene Fama werd al langer genoemd voor een Nobelprijs. Zijn werk leverde heel veel belangrijke inzichten op in hoe prijzen in een markt tot stand komen. Hansen heeft zijn werk met wiskundige modellering onderbouwd.”

“Maar het comité kon de Nobelprijs onmogelijk alleen aan Fama toekennen. Zijn werk is inmiddels niet meer voldoende om goed te kunnen begrijpen hoe prijsvorming op de markten werkt. Daarom is Schiller er bij gehaald. We weten nu dat er ook allerlei psychologische, irrationele factoren zijn die de prijzen bepalen. Vroeger stonden Fama en Shiller misschien tegenover elkaar, hun wetenschappelijke theorieën vullen elkaar nu aan, omdat de markt zowel rationele als irrationele kanten heeft. Na de dotcom-bubbel en de huizenbubbel zou zelfs Fama niet meer kunnen ontkennen dat er ook een flinke portie irrationaliteit en emotie in de markt zit.”